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事件： 23H1 公司收入/ 歸母凈利潤分別為27.73/3.66 億元（ 同比+14.01%/+16.66%）；23Q2 公司收入/歸母凈利潤分別為17.38/2.79 億元（同比+11.35%/+15.06%）。

量價齊升，純生助力結構化升級顯著。1）量：23H1 銷量68.88 萬千升（同比+7.48%）。23H1 純生類產品銷量36.13 萬噸（同比+16.25%），其中97 純生銷量14.05 萬噸（同比+36.49%）；罐類產品銷量27.46 萬噸（同比+19.64%）。公司瞄準啤酒市場中高端消費趨勢，圍繞“3+N”（雪堡、純生、珠江+N）品牌戰略，加快產品結構升級。2）價：23H1 噸價為3856 元/千升（同比+7.07%），我們預計主要系高檔產品占比提升帶動噸價上漲。3）23H1 高檔/中檔/大眾化分別實現收入17.41/7.48/1.67 億元，分別同比變動21.95%/2.15%/12.92%，占比分別變動+3.69/-3.57/-0.12 個百分點至65.53%/28.17%/6.30%。高檔酒增長顯著；產品方面推出南粵虎尊、980mL 罐裝英式IPA、瓶裝珠江識嘆等完善公司產品布局。

主銷區實現較快增速，銷售渠道成功拓寬。23H1 華南/其他地區分別實現收入25.64/2.09 億元（同比+14.11%/+12.73%），收入占比分別變動+0.09/-0.09 個百分點至92.46%/7.54%。2023 年上半年主銷區和其他區域均實現較快增速。23H1 普通/商超/夜場/電商分別收入25.27/0.62/0.48/0.20 億元（同比+14.77%/+41.42%/+11.32%/+0.47%），占總營收比重分別變動+0.61/+0.43/-0.04/-0.09 個百分點至91.15%/2.22%/1.73%/0.70%。全渠道銷售收入均有提升，2023 年上半年公司啟動珠江原漿體驗店全國招商，打造品牌形象窗口，以省內市場為中心逐步輻射全國布局；電商方面持續加深電商運營和新零售業務探索，啟動O2O 二期項目，推動終端門店小程序和營銷信息系統升級。2023H1 末經銷商數量同比變動+145 家至1346 家，其中廣東/其他分別同比變動+29/+116 家至541/805 家，廣東外區域經銷商數量快速發展。

降本增效效果顯著，利潤彈性得以釋放。23Q2 公司毛利率/凈利率分別同比變動+3.52/+0.67 個百分點至48.24%/16.49%。毛利率提升主要系公司實施降本提質增效措施，強化績效管理，強化采購成本管控，以全面預算管理為抓手制定財務成本管控清單；凈利率變動幅度小于毛利率主要系費用率增長。銷售費用率/管理費用率分別同比變動+0.92/+0.08 個百分點至13.34%/5.89%。銷售費用率增長主要系人工費用和廣告宣傳費用的增加，2023 年上半年公司舉辦珠江純生-生啤酒派對、珠江啤酒品牌發布會，冠名贊助2023 廣東省男子籃球聯賽等，以品牌、文化活動賦能消費。

投資建議：預計23-25 年公司收入增速分別為8%/7%/6%，歸母凈利潤增速分別為21%/16%/13%，對應PE 分別為27X/23X/21X，維持“買入”評級。

風險提示：宏觀經濟下行、消費復蘇不及預期、原材料價格上漲，高端市場競爭加劇，渠道創新布局效果不及預期等。